- 一、通胀短周期：总需求波动
- 二、货币“超发”的影响：先通胀、后通缩
- 三、发展直接融资降低通胀吗？
- 四、劳动力短缺推升通胀吗？
- 五、食品价格的特殊性
- 六、过剩型经济难以逆转
- 八、政策对通胀容忍度难以上升
- 总结
弗里德曼认为通胀是个货币现象，主张控制货币总量。这一论断在20世纪70-80年代影响美联储政策。但后期发现货币数量与通胀水平关系不稳定，于是美联储及各国央行改为控制通胀率，取得较好效果。由此引出一系列问题：弗里德曼的理论如何对应现实？货币供给多大程度影响通胀？什么样的货币增长是合适的？
就国内而言，过去十年的三轮通胀以食品尤其是猪肉价格为主要体现。最近2010-2011的通胀除受2009年信贷扩张影响外，还受劳动力短缺带来的工资价格上涨影响。
本章试图分析影响通胀的三点因素（劳动力供应，货币超发，总需求压力）在解释近期通胀上的合理性，探讨影响我国通胀的结构性因素和周期性因素：
- 此轮信贷扩张的影响和“货币超发”的未来风险。
- 总需求拉动与劳动力短缺对工资上涨的影响。
- 食品价格的波动规律与货币政策的应对。
一、通胀短周期：总需求波动
最近的一轮CPI上升（2010-2011），正值经济体经历货币扩张、经济增长反弹和劳动力工资上涨等状况，因此此次通胀与货币供应、需求压力和成本推动三因素都有关。
经数据分析发现，本轮CPI上升主要因为总需求压力带来的，可以看到总需求缺口领先于通胀一定时间间隔。总需求压力来源于国内外宽松的货币环境——国内信贷大幅扩张导致的投资与消费需求，造成企业从强劲去库存到再库存，放大了总需求。海外需求回升造成大宗商品价格上涨，产生输入型通胀。
二、货币“超发”的影响：先通胀、后通缩
高M2/GDP比例通过总需求扩张与价格上升预期推高CPI，但在货币体系稳定（居民信心）前提下，推高CPI的主要是前者。
从流动性理论来看，高M2/GDP可能反映着风险资产的高速扩张，即流动性偏好并没变，风险资产的增值比GDP增长更快。这为后续泡沫破裂产生通缩埋下隐患。此外，近几年一些金融创新带来的理财产品，具有很高的流动性，但没有被记入M2，导致M2低估。
小结：货币超发通过总需求扩张与价格上涨预期两个渠道推高通胀；其次，货币影响总需求的一个重要渠道就是资产价格，货币供大于求推升资产价格，与银行信贷联系起来可能导致过度扩张。一旦泡沫破裂，对总需求与物价会产生加倍的负面冲击，这便是“先通胀、后通缩”。
三、发展直接融资降低通胀吗？
“直接融资降低通胀”论混淆了货币的交易和储值功能。以公司直接发债50元置换从银行的贷款100元为例，居民如果正好想购买其债券，则M2会减半，但物价并不会减半。这是因为M2是内生的，居民购买公司债券是其流动性偏好的结果。如果居民没有50元债券的资产配置需求，则公司需要提高利率才能售出债券，导致融资成本提高。此时融资量下降、经济增长放缓、总需求下降导致物价下降，而非M2减少导致物价下降 。所以通胀与融资结构没有关系，最终反映的还是总需求的压力。
四、劳动力短缺推升通胀吗？
2010年时，劳动人口增长放缓，农村富余劳动力大幅减少。同时观察到工资水平上涨、农产品价格上涨。于是有观点称：由于人口较低的弹性，未来劳动力继续紧缺会成为推高工资水平和通胀的重要因素。
有两点误区可予驳斥：
- 工资水平上涨不完全反映劳动供给的紧张，也会受周期性的劳动力需求波动的影响。
- 工资水平上涨是劳动力相对资本的价格变化，不影响整体物价水平。
工资水平和CPI受不同渠道影响。 从2010年以前的劳动市场求人倍率（岗位/供给）和经济周期之间的关联可以看出，其大幅的波动与CPI同步，这反映该段时间工资上涨主要是由总需求波动带来的。2011年之后求人倍率和CPI的背离证伪了劳动力短缺和通胀间的联系：CPI增长放缓但求人倍率仍然居高，劳动力工资上涨却并不带来通胀上涨。这是因为此时总需求压力放缓，供给端紧缺成为工资上涨主要影响因素，更加说明总需求才是影响通胀的最主要渠道。
工资水平上涨并不必然带来通胀。工业方面，劳动生产率的提高能抵消掉实际工资的增长。农业方面，因为生产率提高缓慢，因此农产品对工资水平敏感，而且农产品劳动者（低收入）食品的边际消费也高，产生供给侧和需求侧共同推高食品价格通胀的压力。但我们要区分相对价格调整和整体物价水平：虽然工资水平上涨导致消费品价格上涨，但由于公司利润下降，导致资本品价格下跌，所以总体通胀不涨。总之如果没有总需求和货币政策的配合，劳动力供给紧张造成的工资上涨首先是相对价格的变化，而不是总价格水平的变化。
所以货币政策应该根据是否总需求过热来决定是否紧缩，而不应干预劳动力紧缺带来的分配调整。
五、食品价格的特殊性
2000-2010年间CPI增长有60%来源于食品价格，要理解我国CPI变动规律，离不开对食品价格的分析
食品价格上涨三大因素
通常来讲导致食品价格上升有三个原因：
- 短期供给冲击：水灾、旱灾、瘟疫导致农产品供给减少。
- 经济周期导致的需求总量波动：中低收入阶层对食品尤其肉类需求随收入增长边际变化大，食品总需求随经济周期波动，传导为通胀。
- 经济结构变化导致的长期改变：发展中国家经济增长导致肉蛋奶等需求持续增长；城镇化导致耕地减少；能源价格上升导致的成本上升。
此外，农产品从生产到消费会经历仓储-加工-包装-运输-销售等过程，这一过程越有效率，越能缓解食品价格的波动。一方面调节不同区域和时间的供需，另一方面中间环节吸收价格波动。
食品价格与CPI
- 食品价格在不同国家影响不同：发展中国家食品消费占居民消费比重高，因此食品价格波动对CPI影响大。
- 食品价格上涨不同因素影响不同：如果是短期冲击，则可以期望食品价格回落，不影响通胀。但如果是经济增长、结构性变化（城镇化）等长期原因导致的价格上涨，则对通胀预期有较大影响。
- 食品价格波动性比工业品大原因：需求弹性低，饭必须得吃； 供给对价格反应慢，食品生产有自然周期。
- 食品价格变动受货币政策的信誉影响大，如果居民信任货币体系稳定性，则食品价格上涨不会引发通胀预期。
食品价格与货币政策
- 以美联储为代表：只关注去除食品和能源的“核心CPI”
- 以新兴市场国家为代表：以总体CPI为调控目标
对短期食品价格变动，如果是短期的，价格管控可以平稳经济，但如果是长期入供需不平衡，食品价格上涨意味着相对价格调整，则货币政策会妨碍市场达到新的平衡。
六、过剩型经济难以逆转
从人口结构角度，中国生产者/消费者比例见顶后较长一段时间仍然会保持高于100%的水平，因此我国属于过剩型经济。
高生产者/消费者比例地区通胀较低，正例如20世纪90年代的英美德日（过剩型经济），他们都经历了较长时间的低通胀。此外还有反例印度、巴西和越南（短缺型经济），他们经历了较高的通胀。
刘易斯拐点对中国影响不如当年的日韩。当年日韩进入刘易斯拐点时还未出现人口红利，因此仍然是短缺型经济。只要生产者/消费者比例不低于100%，经济为过剩型经济，进入刘易斯拐点后CPI的涨幅就不会过快。除非政策失误，在潜在增长率下降情况下采用刺激政策，才会造成CPI大幅上升。
八、政策对通胀容忍度难以上升
认为中国应容忍一定的高通胀，主要有三种观点
- 印度、巴西等新兴市场国家也有高通胀。
- 为了给资源价格改革提供宽松的环境。
- 农产品价格提升有利于农民增收。
而作者作了相应反驳：
- 印度、巴西是短缺型经济，他们没得选，而中国是过剩型经济。
- 资源价格改革导致的高通胀是一次性的，而非长期高通胀。
- 高通胀对低收入群里影响极大。通胀利于债务人（主要是企业）而不利于债权人（主要是居民），分配效应很显著。
政策对通胀的容忍度与以下因素有关：
- 老龄化：通胀对老人更不友好，所以高老龄化社会对通胀容忍度低。
- 抗通胀成本：若通过紧缩货币减小总需求压力以控制通胀，就会影响经济增长。我国属于过剩型经济，抗通胀牺牲率平均为0.9，代价低。
总结
- 通胀反映总需求的周期性波动。
- 工资上升和食品价格上涨既有总需求波动的影响，也有劳动力短缺的长期影响，但后者只影响消费品和资本品的相对价格，不对总CPI有过多贡献。
- 货币政策对通胀的容忍度受老龄化和抗通胀成本影响。